Cezary Stypułkowski: Szok energetyczny w świecie rekordowego długu - opinia ekonomiczna
Działa jak katalizator. Podnosi koszty produkcji, obniża realne dochody gospodarstw domowych i ogranicza wzrost gospodarczy, a jednocześnie zwiększa presję na wydatki publiczne. Inflacja kosztowa ponownie przyspiesza – pisze Cezary Stypułkowski, prezes Banku Pekao S.A.
Skokowy wzrost cen ropy i gazu oraz ograniczenia ich podaży będące konsekwencją trwającego od od dwóch i pół miesiąca konfliktu na Bliskim Wschodzie narzucają nieodparte skojarzenia z kryzysem energetycznym lat 70. Wówczas dwa szoki naftowe podniosły ceny ropy czterokrotnie – z około 3 dol. do ponad 12 dol. za baryłkę – a następnie doprowadziły je do poziomu blisko 40 dol.. Inflacja w Stanach Zjednoczonych przekroczyła 11 proc. w 1974 r., a na przełomie dekady ponownie sięgnęła 13 proc.. W Europie Zachodniej poziomy inflacji w wielu krajach dochodziły do 15–20 proc.. Jednocześnie gospodarki wpadły w recesję – PKB USA spadł o około 0,5 proc. w 1974 r., bezrobocie podwoiło się z 4 proc. do 9 proc.. Było to zjawisko, które teoria ekonomii traktowała jako sprzeczność: jednoczesna inflacja i stagnacja. Stagflacja – przestała być akademicką ciekawostką, a stała się doświadczeniem politycznym i społecznym. Zjawisko to miało przełożenie na cały świat, prowadząc do kryzysu zadłużeniowego krajów rozwijających się, będącego konsekwencją m.in. znaczącego wzrostu stóp procentowych w reakcji na wzrost inflacji.
Dzisiejszy szok: energia, Ormuz i efekt domina
Dziś skala wzrostu cen energii nie jest jeszcze tej samej wielkości, ale jego dynamika i kontekst są potencjalnie bardziej niebezpieczne. Cena ropy wzrosła z około 70 dol. do 100–115 dol. za baryłkę w ciągu kilku tygodni, co oznacza wzrost rzędu 50–70 proc., a na tzw. rynku spotowym, a więc bieżących dostaw, sięga momentami nawet 150 dol.. Ceny gazu (LNG) wzrosły jeszcze bardziej, nawet podwajając swoją cenę. Niektórzy analitycy przewidują nawet, że o ile sytuacja wokół cieśniny Ormuz nie zmieni się do końca półrocza, to ceny za baryłkę mogą osiągnąć poziom 200 dol.. Przepływa przez nią obecnie około 20 proc. globalnej podaży ropy oraz podobna skala światowych dostaw LNG, które 50 lat temu miały marginalne znaczenie dla miksu energetycznego zaopatrzenia na świecie. Wprawdzie zależność jednostki dochodu narodowego od ropy naftowej istotnie spadła w stosunku do lat siedemdziesiątych (według niektórych szacunków nawet o 70 proc. – również w konsekwencji tego szoku), ale z kolei wzrosło znaczenie gazu ziemnego jako źródła energii. Każde zakłócenie dostaw z Bliskiego Wschodu ma w tych okolicznościach charakter systemowy, nie regionalny.
Punkt wyjścia jest gorszy. Energia, inflacja i dług w jednym kadrze - mniejsza przestrzeń na reakcję
Różnica, która może okazać się kluczowa, polega jednak na punkcie wyjścia. W latach siedemdziesiątych gospodarki wchodziły w kryzys z relatywnie niskim poziomem zadłużenia. Dziś sytuacja jest inna. Dług publiczny Stanów Zjednoczonych przekracza 120 proc. PKB, a deficyt budżetowy utrzymuje się w przedziale 6-7 proc. PKB mimo dobrej koniunktury. W strefie euro średni poziom długu wynosi około 90-100 proc. PKB, ale w wielu krajach jest znacznie wyższy: we Włoszech przekracza 140 proc., we Francji zbliża się do 115 proc., w Hiszpanii wynosi około 110 proc.. Jednocześnie deficyty budżetowe w największych gospodarkach europejskich oscylują w granicach 4-6 proc. PKB, a w niektórych przypadkach - jak Francja - sięgają nawet 5,5-6 proc.. W Polsce blisko 7 proc..
To oznacza, że przestrzeń do reakcji polityki gospodarczej jest znacznie bardziej ograniczona niż pół wieku temu. Podwyżki stóp procentowych działają szybciej i silniej, ponieważ natychmiast przekładają się na koszt obsługi długu. Każdy wzrost rentowności obligacji o 100 punktów bazowych oznacza, według MFW dla dużych gospodarek europejskich dodatkowe obciążenie rzędu 0,5-1 proc. PKB rocznie w kosztach obsługi zadłużenia. W warunkach wysokich deficytów i spadku aktywności gospodarczej oznacza to narastające napięcia fiskalne, które trudno rozładować bez ograniczania wydatków lub podnoszenia podatków – obu politycznie kosztownych, a w warunkach toczących się sporów i polaryzacji sceny politycznej w większości krajów, wydaje się, że wręcz niewykonalnych. W tle widać już typowo rynkowy mechanizm wzrostu rentowności obligacji.
Europa: obronność i demografia jako stałe obciążenia
Jednocześnie Europa stoi przed już zadeklarowaną koniecznością gwałtownego zwiększenia wydatków na obronność. Po dekadach utrzymywania wydatków wojskowych na poziomie 1-1,5 proc. PKB, wiele krajów deklaruje obecnie ich wzrost do co najmniej 2 proc., a w praktyce – w obliczu wojny w Ukrainie i napięć globalnych - coraz częściej mówi się o poziomach 2,5-3 proc. PKB, a nawet 5 proc., jak zadeklarowała się Polska. W skali całej Unii Europejskiej mówimy o setkach miliardów euro w perspektywie dekady. Wg. szacunków waszyngtońskiego Międzynarodowego Instytutu Finansów plany zwiększenia wydatków zbrojeniowych, przy założeniu ich 5 proc. wysokości w stosunku do PKB może to oznaczać w perspektywie najbliższych dziesięciu lat wzrost zadłużenia publicznego krajów europejskich o dodatkowe 18 proc..
Problem polega na tym, że te wydatki nakładają się na strukturalne zobowiązania wynikające z demografii. Starzenie się społeczeństw europejskich przekłada się na rosnące koszty systemów emerytalnych i ochrony zdrowia. W wielu krajach wydatki na emerytury już dziś przekraczają 10–13 proc. PKB, a według prognoz Komisji Europejskiej mogą wzrosnąć o kolejne 2–3 punkty procentowe w ciągu najbliższych dwóch dekad. W praktyce oznacza to, że państwa europejskie będą musiały jednocześnie finansować rosnące wydatki społeczne i zwiększone wydatki na bezpieczeństwo, nie mając „otwartej” przestrzeni do znaczącego zwiększania zadłużenia.
Inflacja: katalizator zamiast zapalnika
W tym kontekście szok energetyczny działa jak katalizator. Podnosi koszty produkcji, obniża realne dochody gospodarstw domowych i ogranicza wzrost gospodarczy, a jednocześnie zwiększa presję na wydatki publiczne – poprzez subsydia energetyczne i programy osłonowe. Według szacunków Międzynarodowego Funduszu Walutowego trwały wzrost cen energii o 10 proc. podnosi globalną inflację o około 0,4 punktu procentowego. W ostatnich miesiącach dynamika inflacji kosztowej ponownie przyspiesza, zanim wcześniejsza fala bardziej popytowej inflacji została w pełni zduszona.
To właśnie ta kombinacja czyni obecną sytuację szczególnie trudną. Inflacja w większości krajów nie startuje obecnie z poziomów wyznaczanych celem banków centralnych. W Stanach Zjednoczonych pozostaje powyżej celu już piąty rok z rzędu. W Europie sięgała nawet kilkunastu procent.. W wielu gospodarkach wschodzących osiągnęła poziomy 10–20 proc.. Choć zaczęła spadać, nie została strukturalnie wyeliminowana. Nowy szok energetyczny nie jest więc zapalnikiem. Może stać się akceleratorem.
Europa w pułapce kosztów energii i konkurencyjności
Europa znajduje się w szczególnie trudnej sytuacji, ponieważ jest największym importerem energii wśród głównych bloków gospodarczych. Po odcięciu się od dostaw rosyjskich uzależnienie od importu z innych kierunków – w tym z Bliskiego Wschodu – pozostaje wysokie i sięga 75 proc.. W praktyce kierunki względnie bardziej stabilnego importu zarówno ropy, jak i gazu w obecnej sytuacji to USA i Norwegia, które pokrywają łącznie nieco ponad 50 proc. zapotrzebowania na gaz i niecałe 40 proc. na ropę. Jednocześnie europejski przemysł jest relatywnie energochłonny, a koszty energii w wielu sektorach – m.in. szklarskim, chemicznym, stalowym, nawozowym – stanowią znaczący element struktury kosztów. Jak pisze The Economist 16 kwietnia br. ceny gazu dla producentów europejskich dochodzą do pięciokrotności tego, co płacą obecnie amerykańskie firmy. Biorąc pod uwagę ambicje utrzymania wielu przemysłów w Europie musimy się liczyć z ich strukturalną niekonkurencyjnością i prawdopodobnie powrotem ceł importowych na większą skalę. Nie będzie to kreowało trwałej wartości dla europejskich społeczeństw i poprawiało ich kondycję. Nie można też pomijać istotnego wzrostu cen energii (w różnych jej postaciach) dla europejskich gospodarstw domowych. Są one mimo rządowego wsparcia ponad dwukrotnie wyższe niż w 2020 r.. W tym wypadku kwestią nie jest konkurencyjność, lecz oczekiwania społeczne przekładające się na presję dochodowo-inflacyjną.
Dodatkowym niepokojącym czynnikiem ryzyka dla rynku europejskiego jest niespodziewana nieprzewidywalność amerykańskiej polityki celnej pod rządami prezydenta Trumpa. Do tej pory jako zagrożenie postrzegaliśmy cła importowe, ale nie da się wykluczyć, że w obliczu listopadowych wyborów w USA, Trump może nałożyć cła eksportowe w celu zduszenia wzrostu cen na krajowym rynku, gdzie pesymiści wieszczą przekroczenie psychologicznej bariery 5 dol. za galon paliwa (diesel już przekroczył ten poziom). Brzmi to nieco absurdalnie, ale w ostatnim czasie amerykańska polityka celna potrafiła zaskakiwać. Taki scenariusz dodatkowo pogarszałby sytuację europejskich firm i konsumentów.
Cały tekst ukazał się w „Rzeczpospolitej”:
https://www.rp.pl/opinie-ekonomiczne/art44372001-cezary-stypulkowski-szok-energetyczny-w-swiecie-rekordowego-dlugu